阿斯麦 ASML：火热的英伟达，“暖不热” 清冷的光刻机？

百科大全 2025年07月17日 01:16 1 admin

$阿斯麦(ASML.US) 于北京时间 2025 年 7 月 16 日下午的美股盘前发布了 2025 年第二季度财报（截止 2025 年 6 月），要点如下：

1、收入&毛利率：a）本季度收入 77 亿欧元，同比增长 23.2%，市场预期（75 亿欧元）。同比增长来源于，公司本季度确认了 1 台 High NA EUV 的收入以及安装升级服务收入的提升。b）本季度毛利率 53.7%，超公司指引（50-52%），主要是服务类占比提升，对整体毛利率有结构性提振的影响，以及关税的负面影响也弱于预期。

2、费用端及利润：公司研发费用和销售管理费用都保持相对平稳，公司本季度实现净利润为 23 亿欧，同比增长 45%，主要受收入和毛利率的增长带动。公司本季度净利率为 30%。

3、具体业务情况：其中光刻系统收入 56 亿欧元，同比增长 17.5%；服务收入 21 亿欧元，同比增长 41.4%。两项业务的比例接近于 7:3。虽然服务类业务是公司本季度主要推动力，但光刻系统依然是公司业绩中最为核心的部分。

1）光刻系统收入：EUV 和 ArFi 是光刻系统中最主要的收入来源，两项合计占比将近 91%。其中 EUV 本季度收入约为 25 亿欧元，ArFi 的收入约为 23 亿欧元；

2）光刻系统出货量：ArFi 本季度出货 31 台，仍然是公司出货数量中最多的。公司本季度 EUV 出货 11 台，虽然数量不多的，按 EUV 的均价明显高于 ArFi。

3）光刻系统均价：海豚君测算公司本季度 EUV 均价继续维持在 2.3 亿欧元左右，ArFi 的单台价格大约在 7580 万欧元，两者的价格比例大约在 3:1。

4、阿斯麦 ASML 核心关注点：

a.地区收入：中国台湾地区是本季度最主要的收入来源（35%），大约贡献了 27 亿欧元；中国大陆地区本季度依然贡献了 21 亿欧元左右的收入，占比为 27%。当前中国大陆地区的出货节奏仍相对平稳，基本符合公司超 25% 的份额预期。

b.订单指标：公司本季度订单金额回升至 55.4 亿欧元，环比增长 41%，好于市场要求（45-48 亿欧元）。订单表现还不错，表明公司下游客户谨慎预期有所缓和。

5、阿斯麦（ASML）业绩指引：2025 年第三季度预期收入 74-79 亿欧元（低于市场预期 82.1 亿欧元）和毛利率（GAAP）为 50-52%（市场预期 51.4%）。

海豚君整体观点：全年指引调整，公司信心不足。

虽然阿斯麦 ASML 本季度财报数据还不错，收入和毛利率都达到了市场预期，但市场对公司的关注点更多地在于订单情况和未来经营面的指引。

a）订单数据方面：公司本季度净订单金额回到 55.4 亿欧元，环比回升 41%。受关税的不确定性和上季度 “拉胯” 的订单数据影响，市场对公司本季度的订单情况预期相对较低（45-48 亿欧元）。而本季度订单金额重回 50 亿欧元以上，表明下游客户受关税影响下的谨慎预期有所缓和；

b）收入指引：虽然订单数据有所回暖，但公司对下半年的收入预期依然偏低，这表明公司经营面的信心还是不足的。公司预期下季度收入仅为 74-79 亿欧元，环比未见明显提升。此外，公司将全年收入预期从 300-350 亿欧元，调整至同比增长 15% 左右（对应 325 亿欧元）。一方面反映了，公司的整体全年指引预期已经被下调至此前的靠低区间；另一方面，可以推测出公司四季度的收入还可能出现同比下滑（如果第三季度能实现 79 亿欧元，那么四季度将仅有 91.6 亿左右，低于去年四季度的 92.6 亿）。

综合（a+b）来看，阿斯麦 ASML 虽然下游客户订单有所回暖的，然而并不能看到持续性，公司收入端难见增长，并且还存在四季度下滑的风险。

对于阿斯麦 ASML，当前市场对阿斯麦 ASML 本身就有所顾虑，主要出于三个原因：1）美国关税不确定性，依然会对客户资本开支产生影响；2）三星和英特尔仍处于预算收紧阶段；3）中国地区的潜在风险。这份财报也并没有消除市场的顾虑，并且从下调的指引来看，更会增加市场担忧。

就投资而言，从中长期角度看，公司依然是 EUV 市场的绝对龙头，台积电等半导体制造厂扩产都需要公司的设备，公司在半导体设备领域具有独一无二的价值。然而短期角度看，公司面临着关税冲击、三星和英特尔的收缩等风险。结合公司的当前市值（3241 亿美元），对应公司 2025 年预期净利润的 PE 约为 28 倍，同比增长 29%（假定收入 +15%，毛利率 +2pct，税率 17.2%，欧元/美元=1.1626）。

虽然当前 AI 仍推动着先进制程的需求增长，但不同于台积电，公司仍然更多地受到整体半导体行业的影响，传统半导体领域还在偏弱的行业周期中，手机和 PC 全年出货量仅有低个位数的增长。尤其在现阶段公司下游客户进一步集中，反而会削弱阿斯麦 ASML 在半导体产业链中的话语权。而在公司的三重风险还未消除的情况下，全年指引又出现下调，无疑将在短期内给公司股价带来冲击。

以下是海豚君对阿斯麦 ASML 的具体分析：

一、核心数据：订单回升，全年指引下调

1.1 收入端：阿斯麦（ASML）在 2025 年第二季度实现营收 76.9 亿欧元，市场预期（75 亿欧元）。本季度收入同比 23.2%，主要受益于 EUV 产品和安装升级服务等收入增加的带动。收入端的环比略有回落，受关税等不确定因素影响，下游客户资本开支相对谨慎。

1.2 毛利及毛利率：阿斯麦（ASML）在 2025 年第二季度实现毛利 41.3 亿欧元，同比增长 28.6%。其中毛利率方面，公司本季度毛利率 53.7%，超公司指引上限（50-52%），主要是受服务收入占比提升以及关税影响弱于预期的影响。

1.3 经营费用端：阿斯麦（ASML）在 2025 年第二季度经营费用为 14.65 亿欧元，同比增长 6.4%。

具体来看：

1）研发费用：本季度研发费用 11.67 亿欧元，同比增加 6%，公司研发投入基本稳定。本季度的研发费用率为 15.2%；

2）销售管理及行政费用：本季度销售及管理费用 2.99 亿欧元，同比增加 7.8%；由于公司的客户主要在 B 端，销售费用相对稳定，本季度销售管理费用率为 3.9%。

1.4 净利润端：阿斯麦（ASML）在 2025 年第二季度净利润为 22.9 亿欧元，同比增长 45.1%。公司经营费用端相对稳定，净利润的同比增长主要来自于收入和毛利率的带动。公司本季度净利率为 30%。

结合公司订单情况和指引数据看，阿斯麦 ASML 当前客户的下单情况虽然有所回暖，但公司下半年经营面仍将面临较大压力。公司本季度下调了全年的收入指引，进而推测出公司四季度的收入还存在同比下滑的风险。关税的不确定性、三星和英特尔的削减开支和中国市场的潜在风险，仍将是影响公司业绩的三座大山。

二、细分数据情况：依赖于台积电对 EUV 的采购

阿斯麦（ASML）的业务由系统销售收入和服务收入两部分构成，虽然光刻系统销售收入是公司最核心的收入来源（约占 3/4），但本季度服务业务中安装升级等服务的收入增加，也是公司业绩的重要推动力。

2.1 各项业务情况

1）系统销售收入

阿斯麦（ASML）的系统销售收入在 2025 年第二季度实现 56 亿欧元，同比增长 17.5%。系统销售业务的同比增长，主要来自于 EUV 产品带动。

受关税等不确定因素影响，上季度公司的订单金额仅有 39 亿欧元，这也导致了系统销售收入在本季度的环比回落。本季度公司订单重回 55 亿欧元，下游客户的下单情况有所修复，但同比也只是基本持平。

结合公司下季度 74-79 亿欧元的收入指引看，虽然本季度订单回暖，但对收入端的提振并不明显，公司经营面仍未看到明显的好转。

系统销售收入对应的就是我们熟知的光刻机，其中最大的收入来源于 EUV 和 ArFi 两部分，两者合计占比达到 91%。

具体来看：

a）EUV：本季度收入 25 亿欧元，同比增长 71%，其中本季度确认了一台 High-NA EUV 的收入。EUV 本季度销量有 11 台，单台均价大约为 2.3 亿欧元。随着 High-NA EUV 出货的增加，公司的 EUV 产品均价有望继续提升；

b）ArFi：本季度收入 23.5 亿欧元，同比下滑 1.3%，这部分收入来自于中国大陆地区。ArFi 本季度销量有 31 台，单台均价大约为 7580 万欧元，保持平稳。

整体来看，阿斯麦 ASML 当前销售的 ArFi 光刻系统数量最多，受科技摩擦等影响，目标客户集中在中国大陆地区；EUV 季度出货量维持在 10 台以上，由于均价相对较高，公司 EUV 收入占公司光刻系统收入的一半左右。

从应用领域来看，公司当前的系统收入中依然以逻辑领域的需求为主：其中逻辑领域的占比在 7 成左右，存储领域占比在 3 成。

2）服务收入

阿斯麦（ASML）的服务收入在 2025 年第二季度实现 21 亿欧元，同比增长 41.4%。阿斯麦的服务收入，主要包括设备维护等项目，受行业周期影响较小。受关税等不确定性的影响，虽然下游客户的订单有所谨慎，但公司本季度的设备升级服务仍在推进，是本季度服务收入增长的主要来源。从历史来看，公司的设备订单受行业周期等外在环境影响较大，而服务收入相对稳健，整体还呈现增长的态势。

2.2 各地区收入情况

阿斯麦 ASML 本季度收入主要来自于中国台湾、中国大陆、韩国和美国，四者的合计收入占比达到 91%。本季度中国台湾地区是公司最主要的收入来源，来自于台积电的拉货。受 AI 需求的拉动，台积电将全年资本开支从去年的 300 亿美元提升至 380-420 亿美元左右。

市场关注的中国大陆地区，阿斯麦 ASML 本季度来自于中国大陆地区收入约有 20.8 亿欧元，占比维持在 27%，这也符合公司管理层此前提到的订单结构中的 25% 以上。

虽然当前 AI 需求旺盛，但阿斯麦 ASML 作为半导体产业链最上游，仍主要受行业周期的影响。当前传统半导体领域需求仍然较弱，手机和 PC 在今年也仅仅是低个位数的增长。虽然公司大客户台积电今年上调了资本开支计划，但公司另两家客户（英特尔和三星）仍旧在收缩开支。当前呈现出的是 AI 带动的结构化需求，阿斯麦 ASML 当前业务增长将主要取决于台积电、美光和海力士等客户，然而传统基本盘中的客户依旧谨慎，这也导致阿斯麦 ASML 的业绩难有明显提升。